近年来，我国信贷资产支持证券（ABS）市场在支持消费和普惠金融、防范化解金融风险等方面发挥了重要作用。本文介绍了信贷ABS市场当前的整体发展情况，并对个人住房抵押贷款支持证券、个人汽车贷款ABS、微小企业贷款ABS、不良资产证券化产品和个人消费贷款ABS等细分产品，从发展情况、信用表现等角度进行了分析，最后从发行、投资和信用的角度，对信贷ABS市场作出展望。
信贷ABS细分产品信用表现
从信贷ABS各类细分产品的信用质量来看，2024年，受居民部门可支配收入增速放缓影响，正常类资产累计违约率较往年有所上行；受借款人偿付能力趋弱、房地产市场景气度下行影响，不良类基础资产回收率有所下降。但得益于较为完善的交易结构设计和风险防控机制，近年来，我国信贷ABS市场始终保持稳健发展，证券端维持零违约，信用风险可控。
（一）RMBS
自2012年资产证券化市场重启以来，我国信贷ABS发行规模进入快速增长阶段。不过，受房地产市场调控政策影响，在2015年之前，RMBS的发行规模较小。2015年，伴随着工商企业信用风险的不断暴露及房地产市场的繁荣，商业银行对信用质量优良的个人住房抵押贷款的偏好度上升，其贷款投放量迅速增长。同时，商业银行为满足监管指标要求，对住房抵押贷款出表的需求较大，带动RMBS快速发展，并于2021年达到峰值。自2021年下半年以来，受房地产行业风险暴露影响，RMBS发行陷入停滞。但截至2024年末，仍然是信贷ABS中存量规模最大的品种。
从资产质量来看，受益于个人住房抵押贷款拥有充足的抵押品，RMBS基础资产累计违约率整体保持在较低水平，最高不超过2%。截至2024年末，在存续RMBS中次级证券的平均占比超过50%，为优先级证券提供了有力的信用支持。不过，自2023年以来，新发放的住房抵押贷款利率持续下调，引发市场出现存量个人住房抵押贷款提前还款潮，RMBS面临一定的早偿压力。后续，随着存量房贷利率批量下调的落地，RMBS早偿压力有所缓解（见图2）。
未来，伴随房地产行业完成深度调整，以及稳定房地产市场发展政策的陆续落地，RMBS的发行回归值得期待。
（二）Auto ABS
近年来，我国大力推进汽车产业发展，政策支持体系不断完善，如乘用车购置税减征、新能源汽车下乡等政策陆续出台，全国多地通过提供购车补贴以刺激汽车消费，国内汽车市场需求不断释放。随着居民消费观念转变及各类消费模式的涌现，我国汽车金融渗透率呈上升趋势。2023年7月，金融监管总局发布《汽车金融公司管理办法》，汽车金融公司业务范围拓宽至汽车经销商、汽车售后服务商贷款，汽车附加品融资以及售后回租融资租赁业务，汽车金融服务链条延伸至售后用车全周期。2024年3月，中国人民银行、金融监管总局联合发布《关于调整汽车贷款有关政策的通知》，取消了车贷首付比例限制及贷款期限限制。
汽车金融公司和商业银行通过发行Auto ABS达到盘活存量资产、回笼资金、新增汽车贷款业务投放及支持汽车产业链发展等目的。在汽车消费和汽车信贷的政策支持下，自2022年以来，Auto ABS接力RMBS，成为信贷ABS市场的发行主力。同时，得益于新能源汽车市场的持续增长及绿色金融政策助力，绿色Auto ABS发行量占比逐年提升。2024年，我国新能源汽车销量达1286.6万辆，同比增长35.5%，新能源汽车渗透率达到40.9%；绿色Auto ABS发行规模占比为26.3%，仍有较大提升空间。
从资产池特征来看，近年来，受到汽车及汽车金融行业激烈竞争的影响，Auto ABS的底层资产呈现一些新趋势，包括产品期限变长、初始贷款价值比上升及多元化还款方式占比提升等，给Auto ABS的信用质量带来一定的压力。不过，由于具有小额分散的抗风险特征，截至2024年末，存续Auto ABS资产池累计违约率未超过2.5%，平均年化违约率未超过0.8%，始终保持在较低水平。此外，作为Auto ABS押品的二手车，其价值变动影响车贷资产的回收率。受制于国内激烈的汽车价格战，近年来二手车市场价格持续承压。同时，新能源二手车受技术快速更新、政策与定价机制、售后权益保障等因素制约，保值率整体低于传统燃油二手车，残值风险更高。不过，随着新能源汽车技术稳定性的增强和二级市场流动性的提升，二者保值率有望趋于接近。
未来，预计汽车消费及信贷支持政策将进一步为Auto ABS市场的发展注入动能。同时也应关注到，受发起机构业务多元化发展及客群定位、促销政策、风控审批等因素影响，不同发起机构、不同类型资产可能出现分化。整体而言，高端车型基础资产的信用质量更优，低端车型基础资产则更依赖于发起机构的风险管控。
（三）微小企业贷款ABS
自2021年以来，我国持续加大对小微企业的扶持力度，持续优化小微企业金融服务，着力解决小微企业融资难、融资贵等问题。央行发布的统计数据显示，普惠小微贷款规模保持较快增长，其余额占金融机构总贷款余额的比例逐年增加，在金融机构信贷业务中扮演的角色愈发重要。从融资成本看，随着贷款市场报价利率的下行，小微企业贷款利率逐年下行。
微小企业贷款ABS为金融机构优化信贷结构、盘活小微企业存量贷款提供了支持。2024年，我国微小企业贷款ABS发行规模达655.20亿元，呈现诸多特点：资产池担保形式多样，还本方式多为到期一次性还本，通常允许借款人在额度内随借随还，加权平均剩余期限较短，具有较高的超额利差。部分微小企业贷款ABS还引入了循环购买结构。
小微企业贷款信用质量受经济周期波动的影响较为显著。截至2024年末，存续微小企业贷款ABS累计违约率在4%以内，平均年化违约率为1.8%，超额利差能够在一定程度上弥补资产违约损失。因发起机构在客户群体、担保要求、风控标准等方面存在差异，不同发起机构的微小企业贷款ABS资产池表现各不相同。由于资产池多采用随借随还的还款方式，其早偿率处于较高水平（见图3）。
后续随着普惠金融政策的持续发力，小微企业贷款的供给量有望进一步增长，进而带动微小企业贷款ABS产品供给增加，其有望成为信贷ABS市场新的增长极。
（四）NPLS
近年来，受企业盈利下滑、居民收入增速放缓、房地产行业景气度下行等因素影响，商业银行不良资产处置压力持续增加。NPLS通过市场化手段增强了风险处置的前瞻性和有效性，成为商业银行处置不良贷款的重要手段。截至2024年末，我国商业银行不良贷款余额为32791.93亿元，同比增加1.7%；2024年，银行间市场公募NPLS发行规模为508.69亿元，创下历史新高，处置不良资产规模达3171亿元，资产构成以个人住房抵押不良贷款和信用卡消费不良贷款为主，小微企业不良贷款占比有所提升（见图4）。
从细分资产回收表现来看，因入池资产在有无押品、押品类型等方面存在差异，各类不良资产回收率从高到低的排序依次是住房抵押贷款、个人汽车贷款、小微企业贷款、信用卡消费贷款。其中，截至2024年末，已清算住房抵押类NPLS（均于2021年之前发行）的实际回收率均值为64.60%，实际回收值与预计回收值之比平均为92.11%；已清算信用卡消费类NPLS的实际回收率均值为13.33%，实际回收值与预计回收值之比平均为89.39%。
未来，金融机构仍面临一定的不良资产处置压力，NPLS发行规模有望继续增长，助力金融机构有序化解和处置存量风险。伴随政策组合效应的逐步显现，其回收值也有望得到边际改善。
（五）个人消费贷款ABS
个人消费贷款ABS凭借发行成本低等优势，成为消费金融公司和商业银行拓宽融资渠道、加快消费类资产投放的重要手段。其中，消费金融公司为发行主力。近年来，居民收入增速放缓导致消费面临疲弱之态。自2024年起，我国出台多项政策激发消费潜力。伴随经济温和复苏及以旧换新、消费补贴等政策的落地，我国消费信贷需求复苏势头向好。同时，国内也出台多项制度，来规范消费金融行业行为，强化风险管控机制。截至2024年末，金融机构不含住房贷款的住户消费性贷款余额为21.0万亿元，较2023年末增长6.3%。2024年，个人消费贷款ABS发行规模为243.2亿元。
个人消费贷款ABS资产池呈现小额分散、收益率高、加权平均剩余期限较短等特征，交易结构大多采用循环购买模式，基础资产与证券利率的超额利差较大，能够为优先级产品提供较好的支持。截至2024年末，存续个人消费贷款ABS资产池累计违约率未超过5.5%，平均年化违约率为7.3%。具体来看，不同发起机构在消费信贷产品客群定位、资产特征、经营管理能力等方面存在差异，个人消费贷款ABS违约率呈现较为明显的分化特征。整体而言，商业银行依托客群优势及相对稳健的风控策略，资产质量优于消费金融公司。同时，利率下行叠加居民降杠杆动能增强，个人消费贷款ABS早偿率趋于上行。
随着扩大内需和刺激消费政策的不断实施，消费市场正在逐步回暖，进一步激发了个人消费贷款市场的需求。作为连接实体经济与资本市场的关键金融工具，个人消费贷款ABS预计将发挥更大作用，持续助力市场发展。
市场展望
（一）发行端
当前，信贷ABS的发起机构以中大型金融机构为主，区域金融机构的资产集中度较高，若想作为发起机构，受到较多限制。建议适当放宽准入条件，一方面有助于区域金融机构提升直接融资占比，降低融资成本，提高金融体系运行效率；另一方面，可帮助区域金融机构缓解资本补充压力，提高中长期分红能力，提升资本市场的内在稳定性。同时，进一步探索多家发起机构联合资产证券化模式、买断型主动管理资产证券化模式等，以激发中小金融机构、中小民营企业参与信贷ABS市场的活力，促进信贷ABS市场进一步与实体经济相连接，助力经济提质增量。
2023年末，金融监管总局发布《商业银行资本管理办法》,引入针对资产证券化产品的简单、透明、可比（STC）标准，明确符合STC标准的资产证券化产品可采用更低的风险权重计量风险加权资产。在政策支持下，预计部分有实力的发起机构为进一步节约资本占用和降低融资成本，将推出符合STC标准的资产证券化产品，信贷ABS供给端的需求也将在一定程度上被激发出来。
（二）投资端
截至2024年末，虽然基础资产违约率有所上升，但受益于优先／次级结构和较为完备的交易机制，已发行信贷ABS未发生违约等重大风险事件，安全性很高。在当前低利率市场环境下，投资者对于这类资产有着较大需求。随着信贷ABS市场向纵深发展，基础资产类型的拓宽、参与机构的扩容及产品设计的创新，将有助于更好满足多元化的投资需求，料将吸引更多类型投资者参与市场投资。
（三）信用端
当前，国际形势仍存在较大不确定性，国内经济运行面临房地产市场调整、居民消费相对疲弱等挑战，对各类信贷ABS资产的信用表现仍需持续关注。
2024年9月，会议明确提出加大逆周期调节力度，促进房地产市场止跌回稳。随着一揽子增量政策的实施，2024年四季度以来，我国国内生产总值同比增速有所抬升，一线城市房价企稳，二线城市房地产交易有所放量，有望带动居民收入增速企稳抬升。在此背景下，预计信贷ABS市场信用表现将保持稳健态势。考虑到不同类型发起机构业务多元，在客群定位、风险控制等方面存在差异，预计基础资产表现将有所分化，交易机制的设计与底层资产特性的适配度将成为产品风险与收益的关键要素。这对发行人和投资者都提出更高要求，信贷ABS市场也将向更专业、更细分领域不断发展完善。
（本文原载《债券》2025年5月刊，作者：东方金诚结构融资部总经理郭永刚，东方金诚结构融资部副总经理熊晓梦依）
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